Règlement sur la vente à découvert : un remède inadapté

Par Bruno MATHIS et Jérome SERMADIRAS, Manager et Manager Principal au sein du groupe STERWEN
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Saisie par la Commission Européenne, l'ESMA a rendu le 20 avril son avis technique sur « la vente à découvert et certains aspects des contrats d'échange sur risque de crédit », à l'issue d'une consultation menée au pas de charge. Il complète ainsi le règlement N° 236/2012 voté le 14 mars par le Parlement européen.
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Lors de la crise financière de 2008, la vente à découvert avait été dénoncée comme facteur aggravant de l’instabilité des marchés. Trois arguments essentiels avaient été avancés : les signaux alarmants qu'elle envoie au public seraient susceptibles de déclencher un « bank run » et de précipiter l'effondrement d'établissements financiers déjà fragilisés ; les opérations de ventes à découvert pourraient s'inscrire dans des manipulations du marché ; enfin, le risque d'incident de livraison des titres vendus à découvert pourraient entraîner une cascade de défauts, avec un risque de propagation systémique.


Le règlement N°236 se propose de limiter ces risques, notamment par la mise en œuvre de trois dispositifs d'atténuation. Le chapitre V prévoit la possibilité, pour le régulateur, dans diverses conditions de marché, de restreindre temporairement les ventes à découvert. Le chapitre II traite de l'obligation pour les détenteurs de positions courtes de déclarer celles-ci auprès de l'ESMA, pour dissuader ainsi d'éventuels abus de marché. Et l'article 12 du chapitre III impose aux vendeurs à découvert de prendre des dispositions contractuelles garantissant la disponibilité des titres nécessaires pour solder leurs positions.
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L'examen de ces dispositions phares appelle selon nous des observations contrastées :
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La restriction temporaire des ventes à découvert reprend, en les élargissant au CDS souverains, et en les harmonisant au niveau européen, des mesures souvent préexistantes dans les droits nationaux. Ce faisant, elle renforce la cohérence de ces dispositifs, accroissant ainsi leur efficacité et leur équité vis-à-vis de l'ensemble des acteurs du marché quelle que soit leur localisation ou leur statut. Sa mise en œuvre reste relativement simple et n'implique pas de moyens techniques ou humains coûteux pour être appliquée. Enfin, son effet de « coupe-circuit » est réel, même si son efficacité intrinsèque en termes de réduction du risque systémique est mise en doute par plusieurs études académiques[1].
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En revanche, les deux autres dispositions posent problème :

L'application du principe de transparence repose sur la mise en œuvre d'un (vous en avez lu 29%, il reste à lire 71%, de cet article.)

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